并購基金如何取得商業(yè)銀行并購貸款？

在境外發(fā)達資本市場上，商業(yè)銀行并購貸款作為并購交易中的重要融資工具之一，被私募股權(quán)投資基金（“PE基金”）所廣泛采用。與境外資本市場相比，境內(nèi)的并購貸款存在發(fā)放條件嚴格、貸款利率偏高、杠桿比率受限等問題，PE基金獲取境內(nèi)并購貸款的情形比較少見。但隨著并購市場的迅速發(fā)展及相關(guān)政策的進一步放開，以及利率市場化、外匯市場變化和銀行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，境內(nèi)并購貸款也開始逐漸成為PE基金的融資渠道之一。在此，我們就現(xiàn)階段PE基金獲得境內(nèi)并購貸款的相關(guān)中國法律與實踐問題進行了初步梳理和總結(jié)，以供有興趣的相關(guān)人士參考和交流。

 

 

 

01

 

 

PE基金獲取并購

貸款的背景概況

 

 

 

在國際資本市場上，以目標企業(yè)的資產(chǎn)和未來收益作為擔(dān)保和還款來源，利用并購貸款（即，商業(yè)銀行向并購方企業(yè)或其控股子公司發(fā)放的、用于支付并購股權(quán)對價款項的貸款）這一債務(wù)性融資工具對目標企業(yè)進行杠桿收購已經(jīng)成為PE基金，尤其是大型PE基金在并購交易中廣泛使用的融資渠道之一。通過并購貸款進行收購交易，PE基金不僅可以憑借較少的自有資金收購較大規(guī)模的目標企業(yè)（并購貸款額一般可占到收購資金總額的50%-70%），還可以依靠大量債務(wù)產(chǎn)生的利息節(jié)稅作用及資本結(jié)構(gòu)改變帶來的效率改善來提高目標企業(yè)的盈利水平，從而進一步提升投資回報率。

 

受到市場及監(jiān)管環(huán)境的限制，境內(nèi)并購貸款業(yè)務(wù)的起步比較晚，經(jīng)歷了從1996年《貸款通則》的原則性禁止、到2005年銀監(jiān)會的“一事一批”、到2008年出臺相關(guān)規(guī)定有條件放開、再到2015年銀監(jiān)會進一步支持發(fā)展的過程。目前關(guān)于境內(nèi)并購貸款最主要的規(guī)定為2008年12月銀監(jiān)會發(fā)布的《商業(yè)銀行并購貸款風(fēng)險管理指引》（“《指引》”）。《指引》首次明確允許境內(nèi)企業(yè)在并購中使用銀行貸款支付并購交易價款，打破了《貸款通則》禁止利用銀行貸款進行股本權(quán)益性投資的規(guī)定。2015年2月，銀監(jiān)會對《指引》進行了修訂，將貸款期限從5年延長至7年，貸款金額占并購交易價款的比例從50%提高到60%，并進一步降低了對于擔(dān)保的要求，使得獲取并購貸款的條件更為寬松。就PE基金而言，《指引》并未對其能否獲取并購貸款作出明確的規(guī)定。2014年上半年，銀監(jiān)會定向允許多家銀行在上海自貿(mào)區(qū)內(nèi)試點開展針對PE基金的并購貸款業(yè)務(wù)，包括浦發(fā)銀行在內(nèi)的相關(guān)銀行據(jù)此開始制定和實行相關(guān)試點政策（“試點政策”），以主要適用于在上海自貿(mào)區(qū)內(nèi)注冊成立的PE基金。

 

與境外市場相比，境內(nèi)并購貸款的發(fā)放對象和發(fā)放條件受到較為嚴格的限制，且存在著貸款利率偏高、杠桿比率受限等問題，實踐中主要用于國有企業(yè)、大型企業(yè)集團及龍頭企業(yè)的產(chǎn)業(yè)并購。相關(guān)PE基金由于缺乏產(chǎn)業(yè)背景以及資信擔(dān)保能力不足等原因，較難獲得并購貸款，因此一段時間以來使用境內(nèi)并購貸款的情形非常少見。但隨著相關(guān)政策的進一步放開，以及利率市場化、外匯市場變化和銀行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，境內(nèi)并購貸款也開始逐漸成為PE基金的境內(nèi)融資渠道之一。目前已有銀行根據(jù)試點政策正式開展針對PE基金的并購貸款業(yè)務(wù)，市場上也出現(xiàn)了一些PE基金獲取并購貸款的成功案例。

 

 

 

 

02

 

 

PE基金獲取并購

貸款的主要條件

 

2.1

 

針對并購方的主要條件

 

 

 

• 具有產(chǎn)業(yè)相關(guān)度或戰(zhàn)略相關(guān)性  根據(jù)《指引》，并購方需要與目標企業(yè)之間具有較高的產(chǎn)業(yè)相關(guān)度或戰(zhàn)略相關(guān)性，通過并購能夠獲得目標企業(yè)的研發(fā)能力、關(guān)鍵技術(shù)與工藝、商標、特許權(quán)、供應(yīng)或分銷網(wǎng)絡(luò)等戰(zhàn)略性資源以提高其核心競爭能力。根據(jù)試點政策，PE基金主要投資或經(jīng)營的行業(yè)領(lǐng)域應(yīng)與并購交易相關(guān)，有明確的戰(zhàn)略目標和戰(zhàn)略導(dǎo)向；并購交易必須是以長期持有和提升目標企業(yè)價值為目的的戰(zhàn)略性。我們注意到，實務(wù)中，目前少數(shù)幾例獲得并購貸款的PE基金基本上均具有較強的產(chǎn)業(yè)背景（如中信、聯(lián)想等大型產(chǎn)業(yè)集團發(fā)起的產(chǎn)業(yè)投資基金）。

 

• 并購交易需以獲得控制權(quán)為目的  根據(jù)《指引》的規(guī)定，獲取并購貸款的并購交易必須以取得或維持對目標企業(yè)的控制權(quán)為目的。在試點政策下，并購交易形式既可以是PE基金作為控股方的控股型并購，也可以是PE基金通過和并購方進行戰(zhàn)略合作以取得控制權(quán)的跟隨型并購。基于上述，不謀求直接或間接控制權(quán)的PE基金基本不能取得并購貸款，只能通過投貸聯(lián)動等其他安排間接獲取銀行的資金支持。

 

• 自有資金的配比要求  為了防范高杠桿并購融資帶來的風(fēng)險，《指引》要求并購交易價款中并購貸款所占比例不應(yīng)高于60%，且提款條件應(yīng)至少包括并購方自籌資金已足額到位。除此之外，在發(fā)放并購貸款前，商業(yè)銀行應(yīng)當(dāng)綜合考慮相關(guān)風(fēng)險、并購雙方情況、并購融資方式和金額等因素，審慎確定并購項目的財務(wù)杠桿率，確保并購的資金來源中含有合理比例的權(quán)益性資金。

   

  盡管上述規(guī)定并未明確要求除并購貸款外的40%交易價款不得包含債務(wù)性融資，但實踐中銀行往往會傾向于要求該部分價款全部來自于并購方的自有資金，且需在并購貸款發(fā)放前足額到位。因此，獲取并購貸款的PE基金進行杠桿收購的杠桿比率（負債與自有資本的比率）將受到比較嚴格的限制，遠低于境外杠桿收購所能達到的9-10倍杠桿比率。

 

• 并購交易合法合規(guī)  并購方進行并購交易應(yīng)合法合規(guī)，涉及國家產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)準入、反壟斷、國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓等事項的，應(yīng)按相關(guān)法律法規(guī)和政策要求，取得有關(guān)方面的批準和履行相關(guān)手續(xù)。

 

 

 

2.2

 

針對貸款銀行的主要要求

 

 

 

根據(jù)《指引》的規(guī)定，開辦并購貸款業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行（政策性銀行、外國銀行分行和企業(yè)集團財務(wù)公司參照商業(yè)銀行適用）應(yīng)具有相應(yīng)的風(fēng)險管理和內(nèi)控機制以及專業(yè)的盡調(diào)和風(fēng)險評估團隊，并且資本充足率不低于10%。目前四大國有商業(yè)銀行、主要的股份制商業(yè)銀行（如浦發(fā)銀行、招商銀行、民生銀行、興業(yè)銀行）以及規(guī)模較大的城市商業(yè)銀行（如北京銀行、上海銀行）均已開展常規(guī)的并購貸款業(yè)務(wù)，其中僅工商銀行一家的并購貸款余額便已突破千億元。據(jù)報道，浦發(fā)銀行是業(yè)內(nèi)拓展PE基金并購貸款業(yè)務(wù)最為積極的一家銀行。其不僅參與了試點政策下首單PE基金并購貸款的發(fā)放，并且已開展常規(guī)的PE基金并購貸款試點業(yè)務(wù)以及專門的PE基金融資創(chuàng)新金融服務(wù)。

 

此外，《指引》要求全部并購貸款余額占同期銀行一級資本凈額的比例不超過50%，對單一借款人的并購貸款余額比例不超過5%。因此，PE基金可獲得的并購貸款數(shù)額取決于銀行規(guī)模及資金實力，如單一銀行能提供的貸款金額有限，其可能需要通過銀團貸款的模式獲取所需的全部貸款金額。

 

 

 

03

 

 

PE基金獲取并購

貸款的模式

 

 

 

根據(jù)目前的案例，在《指引》出臺后，試點政策實行前后，實踐中PE基金獲取并購貸款的模式主要有以下幾種：

 

• 通過PE基金設(shè)立的無其他業(yè)務(wù)經(jīng)營活動的全資或控股子公司（“SPV”）獲得并購貸款。  據(jù)報道，2013年，中信并購?fù)顿Y基金（深圳）合伙企業(yè)（有限合伙）通過其SPV深圳市信實投資有限公司入股深圳南玻顯示器件科技有限公司，取得控制權(quán)。此次并購獲得了招商銀行深圳前海分行總額為交易價款50%的并購貸款，為全國首單PE基金SPV并購貸款。此筆貸款利率為9%，而交易所獲得的目標公司的股權(quán)亦全部質(zhì)押給銀行。目前中信投資并購基金已通過大股東回購實現(xiàn)了部分退出。

   

  由于直接申請并購貸款可能因銀行內(nèi)部審批時間長、審批不確定性大而影響并購交易達成，在實踐中PE基金也存在先利用其他過渡性融資安排對境內(nèi)目標公司開展收購，再獲取銀行的境內(nèi)并購貸款以替代該安排的情況。此類安排包括：PE基金尋找銀行認可的投資性機構(gòu)與其共同收購目標企業(yè)并達成回購協(xié)議，之后PE基金再獲取銀行的并購貸款以回購該機構(gòu)的股份，完成對目標企業(yè)的收購；另一種方式是PE基金在國際資本市場先獲取境外銀行提供的并購貸款以完成對目標企業(yè)的收購，再通過從境內(nèi)銀行處獲取并購貸款以清償境外貸款，完成債務(wù)下沉。

 

• 根據(jù)試點政策直接申請并購貸款。如上所述，2014年上半年銀監(jiān)會曾定向允許多家銀行試點PE基金并購貸款業(yè)務(wù)，其中浦發(fā)銀行已正式開展這一業(yè)務(wù)。據(jù)報道，2015年初，借助自貿(mào)區(qū)試點和非居民金融政策，浦發(fā)銀行、中國銀行及上海銀行為弘毅投資以人民幣15.08億元入股上海錦江國際酒店發(fā)展股份有限公司（“錦江股份”）提供了首單PE基金并購貸款。在該交易中，獲得授信的主體是弘毅（上海）股權(quán)投資基金中心（有限合伙），其獲得并購貸款后以定向增發(fā)的方式入股錦江股份，成為其第二大股東。

 

 

 

04

 

 

PE基金并購

貸款的主要法律文件

 

 

 

與向?qū)崢I(yè)企業(yè)提供并購貸款類似，商業(yè)銀行向PE基金發(fā)放并購貸款所涉及的主要法律文件包括：并購貸款協(xié)議、擔(dān)保文件（包括保證協(xié)議、股權(quán)質(zhì)押協(xié)議、房地產(chǎn)抵押協(xié)議等）以及其他相關(guān)協(xié)議（如銀團貸款涉及的債權(quán)人間協(xié)議）。上述文件中，并購貸款協(xié)議是最為核心的法律文件，詳盡規(guī)定了借貸雙方的權(quán)利和義務(wù)，其主要內(nèi)容通常包括：

 

• 提款先決條件條款  并購貸款的提款條件應(yīng)至少包括并購方自籌資金已足額到位和并購合規(guī)性條件已滿足等內(nèi)容。

 

• 貸款用途條款  貸款資金應(yīng)僅用于支付交易價款及其他相關(guān)費用，如借款人挪作他用，則需支付罰息且銀行有權(quán)要求其提前還款。

 

• 擔(dān)保條款  借款人應(yīng)提供充足的能夠覆蓋并購貸款風(fēng)險的擔(dān)保，包括但不限于資產(chǎn)抵押、股權(quán)質(zhì)押、第三方保證。除此之外，銀行還可能要求成為目標企業(yè)為主要資產(chǎn)投保的保險受益人以加強保障。

 

• 其他保護性條款

1. 對借款人或并購后企業(yè)重要財務(wù)指標（如對企業(yè)的杠桿比率、利息保障倍數(shù)、資本支出）設(shè)置要求；

2. 要求借款人在特定情形（如上市、處置重大資產(chǎn)、獲得保險收益等情況）下獲得的額外現(xiàn)金流需用于提前還款；

3. 對借款人或并購后企業(yè)的主要或?qū)Ｓ觅~戶進行監(jiān)控；以及

4. 確保貸款人對重大事項的同意權(quán)（如控制權(quán)變更、重大資產(chǎn)出售等）及知情權(quán)（如貸款存續(xù)期間定期報送自身和提供擔(dān)保的關(guān)聯(lián)方的財務(wù)報表等資料）。

    

 

 

 

05

 

 

結(jié)語

 

 

 

盡管已在國際資本市場得到廣泛應(yīng)用，PE基金并購貸款業(yè)務(wù)在中國仍屬于起步階段。但隨著實踐的探索和政策的放開，目前PE基金已可以通過上海自貿(mào)區(qū)PE基金并購貸款試點、區(qū)外PE基金SPV并購貸款等多種模式直接或間接獲取并購貸款，且已有銀行開始積極拓展PE基金融資的相關(guān)業(yè)務(wù)。相信隨著未來境內(nèi)資本市場的開放和并購業(yè)務(wù)的增加，PE基金并購貸款業(yè)務(wù)將取得進一步的發(fā)展。

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